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2017年下半年以來新能源汽車行業(yè)快速發(fā)展，在三元前驅(qū)體原材料中硫酸鎳產(chǎn)能瓶頸受限的背景下，市場關注點轉移到鎳豆上。同時，2018年6月初無錫不銹鋼交易中心在1811合約上增加了鎳豆做為交割品，這使鎳豆得到了行業(yè)更多的關注。對此，招商期貨研究員夏鵬做了相關分析，他認為目前鎳豆庫存大量隱形化，市場要謹防集中交倉帶來的價格大幅回調(diào)風險。

首先從LME鎳庫存變化來看，自2012年初到2015年上半年，鎳庫存始終處于一個上升的過程，最高點約為47萬噸，鎳豆18.7萬噸，占比 60%。從2015年下半年開始，LME 鎳總庫存開始逐步下降，從結構上看，主要是鎳板庫存下降、鎳豆庫存上升。從2017年11月底開始，庫存開始急劇下降，截至6月6日，總庫存28萬噸，這里面的降幅主要來自于鎳豆。2017年11月22日至2018年6月6日，LME庫存下降10.4萬噸，其中鎳豆約8.16萬噸，占比78.4%，且絕大多數(shù)都是馬來西亞Johor。

從以上數(shù)據(jù)可知，在目前的LME鎳庫存中，鎳豆占據(jù)大部分比例，且主要集中于亞洲倉庫。夏鵬認為，這主要有三點原因：其一，鎳豆在中國的受歡迎程度要低于其他地區(qū)，國內(nèi)工廠及貿(mào)易商對更早進入中國的俄鎳大板更為青睞，因為鎳板質(zhì)量比較穩(wěn)定、很少發(fā)生短重問題，且管理成本較低、不易被竊；其二，鎳豆因其便利性更適用于小規(guī)模生產(chǎn)和大規(guī)模機械化投料，并不適用于國內(nèi)的鋼廠；其三；鎳豆在自然損耗、管理成本及堆放條件等方面都相對高于鎳大板。綜上所述，這使鎳豆在很長一段時間內(nèi)難以進入中國市場，也是LME鎳庫存中鎳豆占比較高的原因。

對于近期LME庫存中減少的8萬多噸鎳豆的流向問題，他認為可以從操作可行性上進行尋跡。首先，由LME出庫記錄可知，每天鎳豆出庫近3000噸，基本達到了LME倉庫FOT出庫數(shù)量上限。

其次，對中國、東亞和歐洲接受鎳豆的可能性進行分析。在中國方面，截止2018年5月底，上海保稅區(qū)鎳豆庫存約 9000 噸，其中原廠鎳豆庫存量約為2000噸，剩余的約7000 噸庫存均為 LME倉庫貨物；同時，2018年1-3月份，CIF國內(nèi)澳洲產(chǎn)鎳豆數(shù)量約為15500噸，直接進口約7500噸，其中4100噸為原廠貨物；此外，就目前了解到的情況是，5月底保稅區(qū)庫存較4月底增量不足 4000噸，庫存增量中并未看到大量鎳豆。他認為就此可以推斷出LME大量出庫的鎳豆沒有流向中國，中國消費的鎳豆主要來自于原廠貨物。

在東亞方面，盡管東亞地區(qū)不銹鋼廠的純鎳消費較多，但是韓國及日本的財團作為馬達加斯加AMBATOVY項目的股東，會優(yōu)先使用馬達加斯加的產(chǎn)品，并且他們純鎳的總消費基數(shù)較低，也很難承擔這么大的量；退一步講，即使存在超預期的消費，但是由于運輸成本的問題，韓國的LME倉庫鎳豆升水比馬來西亞低，因此他們會優(yōu)先消費韓國的LME倉庫庫存，而非馬來西亞的LME倉庫庫存。

在歐洲方面，歐洲一向是鎳豆的主要消費地，現(xiàn)有的供應渠道較為穩(wěn)定，主要使用馬達加斯加、加拿大、芬蘭、非洲、澳大利亞等地區(qū)生產(chǎn)的鎳豆，所以LME亞洲倉庫鎳豆大量進入歐洲市場可能性較小。主要原因在于，一方面歐洲是個成熟市場，市場容量相對飽和；另一方面，歐洲一向以嚴格的質(zhì)量監(jiān)管著稱，進入歐洲市場的貨物需要完整的貿(mào)易文件，原廠的貨物有完善的配套文件，但是LME舊貨缺乏這類文件，就需要花費成本去認證。

因此，按照目前的市場狀況，他認為近期出庫的鎳豆并沒有被下游完全消費，大概率轉化為隱形庫存。若是如此，就存在以下兩種操作可能：第一種是庫存當?shù)剞D移，就是鎳豆直接出庫到當?shù)仄胀▊}庫，并被持貨商變成了隱性庫存，這部分用于做Cash Carry（期現(xiàn)套）的可能性最大，后續(xù)就需要關注集中交倉的風險；第二種是用于套利融資的需求，這里主要是印度地區(qū)的資金套利交易，以提單形式流轉至各大港口。目前印度市場資金成本較高，所以一些印度企業(yè)利用提單進行資金融資或者套利。這類似于2010年-2015年中國轉口/轉賣套利，這部分的鎳豆常年流轉于亞洲-美洲-歐洲-亞洲等地區(qū)。

分析了流向問題，還要看LME亞洲地區(qū)隱性庫存量大致有多少，從以下幾個部分來看：一部分是以散貨船或者集裝箱形式，在世界各大港口來回轉運，用以融資套利的鎳豆，至少2萬噸；其次是存放于LME location普通現(xiàn)貨倉庫，被用于融資套利、cash carry以及基于對市場看好而囤積的庫存，這里面包括部分前些年由原廠發(fā)往LME倉庫且暫時未被交倉的庫存，也包括近期被注銷運出LME 倉庫的庫存，共約 6-8 萬噸；還有因為LME Warehouse Game，部分庫存往返于各個地區(qū)的各個倉庫，包括在途的、正在整理入庫（過重、分批、核對 COA 等）的，以及整理好暫時等待時機交倉的數(shù)量，這部分預估約1-2萬噸。綜合起來，預估LME亞洲隱形庫存合計 9-11萬噸。

同時他表示，鎳豆的平均存放周期在約為2000天，在長時間的存放過程中，鎳豆質(zhì)量和重量都會發(fā)生變化。在質(zhì)量方面，由于鎳豆是用鎳粉通過粘合劑做成球團，再經(jīng)由燒結后得到的，所以在長時間的存放過程中，首先粘合劑被氧化，鎳豆也會逐漸被粉化，這使原本飽滿的鎳豆顆粒變成了各種奇形怪狀，質(zhì)量上就會發(fā)生微秒的變化；在重量的變化上，盡管LME Warehouse Game在其他金屬上比較常見，但是由于鎳豆包裝的特殊性，其包裝袋在裝卸、運輸過程中容易受到損害，所以在LME倉庫里部分鎳豆包裝破損嚴重，甚至很多包裝袋被替換成非原廠包裝，而這部分鎳豆一旦出庫，確認其重量及原廠品牌會成為大問題。

對于國內(nèi)而言，他表示，能夠來到中國被交割的鎳豆主要有兩個渠道，一是原廠鎳豆，二是LME倉庫鎳豆。

在原廠免稅鎳豆這方面，目前在國內(nèi)流通的原廠鎳豆品牌主要為必和必拓、嘉能可MINARA以及馬達加斯加AMBATOVY，只有這三家公司的品牌是免稅產(chǎn)品。從2017年海關進口數(shù)據(jù)來看，這三個品牌原廠CIF到國內(nèi)的鎳豆總計不超過1.5萬噸。從預期來看，2018年這三個品牌原廠貨CIF國內(nèi)數(shù)量約為2.5萬噸，其中必和必拓約為1.3萬噸，嘉能可 MINARA約0.75萬噸，AMBATOVY約0.5萬噸。

同時，2017 年國內(nèi)鎳板和鎳豆Premium價差逐漸擴大，鎳豆進入國內(nèi)市場逐漸增多，但在2017年后生產(chǎn)的鎳豆，無論在LME倉庫還是在國內(nèi)市場的存量都很小。這主要有三方面原因：第一，2017年歐洲消費很好，包括歐洲地區(qū)的鎳豆以及亞洲工廠的鎳豆都被銷售到歐洲市場；第二，國內(nèi)消費市場漸起，新能源工廠直接向工廠采購；第三，2018年國內(nèi)增加進口關稅至2%，免稅鎳豆的經(jīng)濟性引起市場的關注，大多以工廠直接采購為主；第四，澳洲工廠將部分鎳豆產(chǎn)能轉換成鎳粉，鎳豆市場供應量繼續(xù)減少。因此，2017年以后的鎳豆存量不大，國內(nèi)市場不足5000噸，LME 倉庫最多不超過2萬噸，并且都不符合免稅條件。

在LME 庫存鎳豆方面，由于存放在LME倉庫中的大部分鎳豆，其中大約90%為澳洲品牌，而 LME倉庫鎳豆中的95%都被存放于亞洲地區(qū)，因此很多人認為LME亞洲倉庫的鎳豆是中國鎳資源儲備庫。但在實際操作中，如上面所提，在質(zhì)量方面，鎳豆因存放時間過長被氧化，表面質(zhì)量以及形狀已經(jīng)產(chǎn)生變化，散落下來鎳粉導致鎳豆整體重量產(chǎn)生損耗，這將是在交割中遇到最大的問題；在包裝方面，由于長周期的存放加上多次搬運，從LME倉庫流入國內(nèi)的鎳豆已經(jīng)是滿目瘡痍，鎳豆包裝破損率較高；在安全性上，由于鎳豆品牌較多且質(zhì)量不統(tǒng)一，很多工廠存在標準鎳豆與非標準鎳豆兩種產(chǎn)品。前面提到，鎳豆包裝的原廠封條、原廠包裝袋以及原廠COA是界定品牌與質(zhì)量的標準，卻在 LME 倉庫交割中已經(jīng)被破壞或更換，所以如何確保賣方交割的鎳豆品牌為注冊品牌且質(zhì)量合格難度較高。

綜上所述，他認為盡管LME鎳豆存量很高，但并不是國內(nèi)鎳豆的主要供應來源， 國內(nèi)鎳豆主要來自于原廠貨物。就此而言，對原料質(zhì)量要求較高的新能源行業(yè)會優(yōu)先選擇質(zhì)量高并且免稅的原廠貨。同時，LME部分鎳豆因存儲時間較長，存在上述諸多問題，市場貿(mào)易商很難持有貨物進行交易，并不適用于國內(nèi)貿(mào)易的廣泛流通，也未必滿足未來的交割需求。這就造成了鎳豆庫存的大量隱形化，也提醒市場后續(xù)需要提防集中交倉帶來的價格大幅回調(diào)風險。