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供給收縮、成本下降以及需求回暖有望推動電解鋁行業(yè)迎來復蘇。

受下游需求疲弱、上游成本抬升等因素影響，2018年下半年以來，電解鋁行業(yè)虧損持續(xù)加劇。

進入2019年，在行業(yè)產(chǎn)能收縮、成本下降以及需求增長的共同推動下，電解鋁產(chǎn)品價格開始逐步回升，行業(yè)虧損幅度逐漸收窄。

4月23日，長江有色市場鋁金屬現(xiàn)貨價格報收1.42萬元/噸，時隔6個月后重回1.4萬元上方。

長期來看，隨著電解鋁行業(yè)產(chǎn)能格局重塑以及下游需求的穩(wěn)步增長，電解鋁行業(yè)盈利水平有望持續(xù)改善。

成本下降虧損收窄

經(jīng)歷過2018年的嚴重虧損，電解鋁行業(yè)正迎來積極變化。

4月13日，云鋁股份發(fā)布一季度業(yè)績預告，預計2019年1-3月實現(xiàn)凈利潤5000萬元，實現(xiàn)扭虧為盈；此前，焦作萬方發(fā)布公告預計，2019年一季度公司凈利潤為-6000萬至-8000萬元，虧損幅度收窄。

云鋁股份表示，2019年一季度，公司氧化鋁、陽極炭塊等大宗原輔料價格環(huán)比2018年四季度有一定程度下跌，同時鋁產(chǎn)品價格較2018年年末有所回升，公司通過降低原輔料成本、控制生產(chǎn)用電成本，實現(xiàn)扭虧為盈。

2018年，受下游需求疲弱、上游成本抬升等因素影響，電解鋁行業(yè)盈利表現(xiàn)欠佳，尤其是進入下半年，鋁產(chǎn)品單噸虧損幅度加大。

年報數(shù)據(jù)顯示，2018年，云鋁股份累計虧損14.66億元，焦作萬方預計虧損4.42億元。

期間，國內(nèi)氧化鋁產(chǎn)品價格由年初的2885元/噸升至3300元/噸高點，年內(nèi)最高增幅14.38%；2018年下半年，預焙陽極價格由3320元/噸升至3850元/噸，增幅超過15%。

但進入2019年，上游氧化鋁、預焙陽極原料價持續(xù)下滑。其中，氧化鋁價格由年初2935元/噸跌至2675元/噸，下滑8.86%；預焙陽極價格由3800元/噸跌至3500元/噸，下滑7.94%。

供給收縮產(chǎn)能置換

根據(jù)統(tǒng)計數(shù)據(jù)，截至2017年年底，國內(nèi)電解鋁總體產(chǎn)能約為4356.8萬噸，消費量為3550萬噸。受此影響，國內(nèi)電解鋁有效產(chǎn)能基本維持在3600萬噸上下，產(chǎn)能利用率不足85%。

由于虧損問題，2018年下半年以來，國內(nèi)電解鋁運行產(chǎn)能不斷下滑。SMM數(shù)據(jù)顯示，2018年6月起，國內(nèi)電解鋁產(chǎn)量開始出現(xiàn)下滑，2019年2月已接近3500萬噸。根據(jù)百川資訊統(tǒng)計，2018年年初至2019年2月間，全國關停的電解鋁運行產(chǎn)能已接近318萬噸，供需關系逐步趨衡。

有觀點認為，伴隨電解鋁盈利改善，新產(chǎn)能投產(chǎn)和關停產(chǎn)能復產(chǎn)將會再次對電解鋁行業(yè)盈利產(chǎn)生沖擊。

但興業(yè)證券研究報告顯示，短期內(nèi)，電解鋁實際上可供投復產(chǎn)的產(chǎn)能有限。

根據(jù)興業(yè)證券的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2019年，國內(nèi)可投產(chǎn)的產(chǎn)能為163萬噸左右。其中，大部分產(chǎn)能預計在2019年下半年投產(chǎn)，真正能夠?qū)Ξ斍爱a(chǎn)量形成影響的產(chǎn)能較為有限；對于復產(chǎn)產(chǎn)能而言，由于有相當比例產(chǎn)能系因置換指標而減產(chǎn)、停產(chǎn)的，真正能夠復產(chǎn)的產(chǎn)能或?qū)⒌陀陬A期。

同時，興業(yè)證券還指出，就中長期而言，電解鋁行業(yè)的格局正在發(fā)生深刻的變化。

除原材料成本以外，電力成本是電解鋁行業(yè)最重要的成本之一，也是各省電解鋁產(chǎn)能分布變化的主要考慮因素之一。

受不同地區(qū)電力成本差異因素影響，2012年以來，山東、新疆、內(nèi)蒙古、云南等具備電力成本優(yōu)勢的地區(qū)電解鋁產(chǎn)能占比均有所提升，而此前的電解鋁大省河南電解鋁產(chǎn)能逐漸由第一位降至第四位。

由于部分企業(yè)能夠依靠電力優(yōu)勢獲得超過行業(yè)平均水平的超額收益，而其他電力成本較高的企業(yè)處于虧損狀態(tài)，近年來，部分地區(qū)的投資意愿強烈，客觀上導致電解鋁行業(yè)整體產(chǎn)能過剩。

然而，伴隨原有高成本產(chǎn)能的重新布局，電解鋁企業(yè)的競爭力優(yōu)勢正重新定義，行業(yè)成本曲線更加扁平化，有利于遏制投資沖動。

資料顯示，2018年1月，工信部發(fā)布了《關于電解鋁企業(yè)通過兼并重組等方式實施產(chǎn)能置換有關事項的通知》，提出產(chǎn)能指標實行等量或減量置換，并明確提出2011年至2017年關停并列入淘汰公告的電解鋁產(chǎn)能指標須在2018年12月31日前完成產(chǎn)能置換，逾期將不得用于置換。

統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2011-2017年，國內(nèi)約有467.9萬噸的電解鋁產(chǎn)能宣布淘汰，其中已公示完成置換的產(chǎn)能約為375.38萬噸。

興業(yè)證券認為，產(chǎn)能置換政策的出臺意味著，電解鋁作為產(chǎn)能過剩行業(yè)將在未來面臨產(chǎn)能天花板。

根據(jù)安泰科的統(tǒng)計，截至2018年年底，全國剔除違規(guī)產(chǎn)能的電解鋁產(chǎn)能約為4100萬噸，既有電解鋁產(chǎn)能將成為稀缺資源，頭部電解鋁企業(yè)有望取得超額利潤。

需求回暖盈利復蘇

從需求端來說，2018年，國內(nèi)電解鋁下游行業(yè)需求慘淡。以鋁制品進出口口徑計算，2018年，國內(nèi)表觀消費量同比增速僅為2.4%，以原鋁進出口口徑計算的國內(nèi)電解鋁的表觀消費量同比增速約為4%。

按照需求占比，地產(chǎn)和汽車是電解鋁下游最重要的兩個消費領域。

根據(jù)安泰科的測算，近兩年，國內(nèi)用于建筑領域的電解鋁需求約為1150萬噸/年，約占國內(nèi)原鋁消費的30%左右，下游行業(yè)主要包括住宅、公共設施應用等。

作為地產(chǎn)后周期產(chǎn)品，電解鋁用量與地產(chǎn)竣工面積正相關。

數(shù)據(jù)顯示，2018年，國內(nèi)房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)房屋竣工面積9.36億平方米，同比下降7.8%；其中，住宅竣工面積6.6億平方米，同比下降8.1%。

進入2019年，國內(nèi)房屋竣工面積降幅收窄。根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，2019年一季度，國內(nèi)房屋竣工面積1.85億平方米，下降10.8%，降幅收窄1.1個百分點。

根據(jù)興業(yè)證券測算，以每平米房屋大約用鋁8公斤計，2018年，全國9.36億平米房屋竣工面積，帶動電解鋁需求748萬噸，剩余近400萬噸需求主要用于建筑鋁模板、農(nóng)村自建房屋用鋁、臨時建筑用鋁等。

興業(yè)證券預計，2019年，國內(nèi)房屋竣工面積同比增長5%，電解鋁需求強度不變，其他部分的電解鋁需求增速為3%，全國建筑業(yè)在2019年的新增需求量達到48萬噸。其中，建筑鋁模板預計發(fā)展較為迅速。根據(jù)中國模板腳手架協(xié)會統(tǒng)計，2018年，國內(nèi)鋁合金模板產(chǎn)量約為4000萬平米，消耗電解鋁近10萬噸。中國忠旺年報顯示，2018年，公司鋁合金建筑模板銷量約為34.1萬噸，同比增長31.2%。

預計到2022年，鋁合金模板滲透率將會從目前的18%增至60%，需求量接近300萬噸，年均增長達到50萬噸。

除房地產(chǎn)行業(yè)外，交通運輸占電解鋁需求的比重約為12%-13%。2018年，交通運輸領域電解鋁的消費體量約為460萬噸。

受2017年政策刺激引發(fā)的高基數(shù)因素的影響，2018年，國內(nèi)汽車產(chǎn)銷量均出現(xiàn)同比下滑，國內(nèi)汽車整體產(chǎn)量2780.9萬輛，同比下滑4.2%；整體銷量達到2808.1萬輛，同比下滑2.8%。其中，乘用車累計產(chǎn)銷量分別為2352.9萬輛和2371萬輛，分別同比下滑5.2%和4.1%。

進入2019年，汽車行業(yè)利好不斷。1月份，國家發(fā)展改革委員會、工信部、財政部等10部委聯(lián)合印發(fā)的《進一步優(yōu)化供給推動消費平穩(wěn)增長促進形成強大國內(nèi)市場的實施方案(2019年)》(下稱“實施方案”)提出，要穩(wěn)住汽車消費，持續(xù)優(yōu)化新能源汽車補貼結(jié)構(gòu)，促進農(nóng)村汽車更新?lián)Q代。此方案被一度業(yè)內(nèi)解讀為新一輪“汽車下鄉(xiāng)”政策序幕。

數(shù)據(jù)顯示，2019年一季度，國內(nèi)汽車產(chǎn)銷量分別達到663.57萬輛和637.24萬輛。其中，新能源汽車產(chǎn)銷分別為30.4萬輛和29.89萬輛，同比增長102.7%和109.7%。

興業(yè)證券統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，與傳統(tǒng)車相比，新能源汽車單車用鋁量接近200公斤，約為傳統(tǒng)車的2倍左右。長期來看，新能源汽車的持續(xù)增長將有利于拉動鋁消費規(guī)模提升。

興業(yè)證券預計，2019年，國內(nèi)汽車產(chǎn)銷總量將保持1.5%正增長、新能源汽車產(chǎn)銷增加40萬輛，其他交通用鋁保持不變，則2019年將新增電解鋁需求量12萬噸。

此外，從更長期來看，與美國、日本等國家的人均電解鋁消費水平相比，國內(nèi)人均用鋁量仍有較大增長空間。據(jù)統(tǒng)計，2015年，中國人均用鋁量約為22.7公斤，美國和日本均在30公斤左右。若以美國和日本的歷史峰值用量計算，中國的人均用鋁量約有40%-50%的提升空間。

伴隨行業(yè)供需關系的持續(xù)改善，電解鋁行業(yè)回報率有望回歸正常。