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全球經濟有望進入新一輪較快增長階段
——2009～2011年國際經濟金融走勢分析與預測

        未來三年，世界經濟可望進入一個較快增長階段，美國經濟將進入一個復蘇周期。而全球金融深化步伐將加快，金融市場規(guī)模不斷擴大。由于國際石油及大宗商品市場價格走勢將震蕩上行，全球通脹壓力依舊較大，全球貨幣政策將逐步由寬松轉向緊縮。2009年將是決定世界經濟金融未來發(fā)展趨勢的關鍵一年，諸多不確定因素在這一年的演化方向將決定其未來三年的發(fā)展基調。

　　⊙中國工商銀行城市金融研究所課題組

　　課題負責人：詹向陽、樊志剛

　　課題執(zhí)筆人：鄒新、程實、宋瑋

　?。ㄒ唬┦澜缃洕邉荩河型M入一輪新的較快增長階段

　　從歷史趨勢看，世界經濟整體趨勢向上，結構特征日益明顯。1980年至2007年，世界名義GDP由117972.2億美元上升至543116.1億美元，累計增幅為360.4％。28年間，世界年度實際經濟增長率在0.89％至5.02％間波動，平均增長率為3.32％，其中上世紀20年的平均增長率為3.02％，本世紀8年的平均增長率為4.08％，整體呈現出向上趨勢。在此過程中世界經濟的結構性特征日益明顯：從比例看，發(fā)展中國家GDP占世界GDP的比重在28年間經歷了“U”字型變化，從1980年的30.9％到1992年16.5％，再到2007年的28％，發(fā)展中國家經濟的全球占比先減后增，發(fā)達國家則在世界經濟中占據著主要地位。從增速看，發(fā)展中國家近十年來大幅超越世界平均水平，發(fā)達國家則落后于世界平均水平，28年間發(fā)展中國家的平均經濟增長率為4.22％，其中前20年平均增長率為3.37％，后8年為6.36％，增速不斷加快；發(fā)達國家28年間的平均經濟增長率為2.74％，其中前20年為2.82％，后8年為2.52％，增速有所放緩。由此可見，發(fā)展中國家對世界經濟增長的邊際貢獻不斷增加。

　　“從現狀變化看，2007年三季度爆發(fā)的次貸風波通過五種途徑給世界經濟帶來了負面影響：一是沖擊美國經濟，作為當今世界經濟最重要的引擎，美國不僅是世界最大的消費市場，還通過大量提供科技創(chuàng)新和對外投資有力推動了世界經濟增長，次貸風波影響下的美國經濟放緩將給世界經濟需求增長帶來不容忽視的負面影響；二是打擊全球證券市場，證券市場的動蕩和萎靡將縮小融資空間，減少資本利得，減緩開放步伐，惡化交易環(huán)境，打擊市場信心，從宏微觀各個渠道對世界經濟增長形成沖擊；三是激生國際金融風險，較高金融風險不僅將增加交易成本，減弱世界經濟的活躍度，還將阻礙一些發(fā)展中國家金融市場改革和經濟增長轉型的穩(wěn)步實施，加大整個世界經濟增長的不確定性；四是拖累貿易發(fā)展，次貸風波導致各類雙邊匯率波動性顯著增大，給國際貿易開展帶來了困難；五是抑制金融深化，次貸風波增大了全部金融市場的整體風險，市場交易、機制改善和工具創(chuàng)新不可避免地進入低谷，國際金融市場難以充分發(fā)揮資金融通的職能，限制了世界經濟的發(fā)展。受此影響，預計2008年世界經濟增長率將降至3.73％左右，其中發(fā)達國家增長率約為1.35％，發(fā)展中國家增長率約為6.50％。

　　次貸風波的影響還將小幅拖累2009年世界經濟增長，但從未來發(fā)展看，世界經濟有望進入一個新的較快增長階段，2010、2011和2012年的世界經濟增長率可望逐年上升。同時考慮到近28年間世界經濟增長率逐年上升的持續(xù)時段大多為4年左右，所以2012年可能構成階段性波峰，2013年世界經濟增速可能將小幅回落。在結構方面，發(fā)達國家的經濟增長勢頭將弱于發(fā)展中國家，新興經濟體將成為推動世界經濟重回較快增長軌道最主要的動力來源。

　　如此判斷的原因在于：一是次貸風波有望自2008年下半年起逐漸見底；二是美國經濟長期衰退可能性較低；三是世界經濟增長多元化趨勢將為長期發(fā)展提供助力；四是經濟全球化進程不可能逆轉，長期增長動力依舊存在；五是跨國政策合作不斷增強，世界經濟博弈結構有所改善；六是科技進步持續(xù)提高勞動生產率，促進世界經濟的長期增長。預計2009年，世界、發(fā)達國家和發(fā)展中國家的經濟增長率約為3.77％、1.35％和6.65％左右；2010年約為4.77％、2.70％和7.12％左右；2011年約為4.93％、3.09％和6.96％左右。

　　可能會影響甚至改變未來三年世界經濟較快增長趨勢的負面事件包括：全球房市大范圍萎靡、新興市場經濟體接連發(fā)生類似越南的金融震蕩、美國新總統(tǒng)取消擴張性政策搭配、歐洲貨幣一體化遭遇重大挫折、能源和食品供應壟斷力量大幅增強、國際貿易保護主義盛行等。由于這些負面事件最可能發(fā)生在2009年，所以2009年將是決定世界經濟發(fā)展基調的關鍵一年，如果這些小概率事件發(fā)生，世界經濟將從較快增長轉變?yōu)榫徛鲩L。

　　我們判斷，2009～2011年，世界經濟將進入一個較快增長階段，平均增速約為4.5％，但潛在風險的增加使得世界經濟增長有可能低于這一水平，2009年會否發(fā)生影響深遠的負面事件將是決定要素。

　　（二）美國經濟將進入一個復蘇周期

　　從歷史趨勢看，美國經濟長期特征較為明顯。1980年至2007年，美國實際GDP由51616.8億美元上升至115672億美元，累計增幅為77.6％。28年間，美國年度經濟增長率在－1.94％至7.19％間波動，平均增長率為2.93％；失業(yè)率在3.97％至9.71％間波動，平均失業(yè)率為6.10％；通貨膨脹率在1.55％至13.50％間波動，平均通脹率為3.85％。在此期間，美國經濟經歷了三次經濟周期的輪轉，其中1982年、1991年和2001年構成了三個長期階段性谷底。

　　周期輪轉中美國經濟呈現出以下長期特征：一是消費構成了經濟增長主引擎，消費的GDP占比長期處于70％左右的水平；二是投資具有不穩(wěn)定性，投資變化構成了短期經濟波動的主要原因；三是凈出口對長期增長的貢獻較小，從世界工廠”向全球買家”的長期角色轉變并沒有對美國經濟增長趨勢產生較大影響；四是經濟周期波幅收窄，繁榮和衰退階段經濟增長率出現極端值的可能性不斷縮小；五是就業(yè)形勢長期趨向改善，與經濟周期同向變化的失業(yè)率整體處于下降通道；六是通貨膨脹和經濟增長并沒有長期替代關系，通脹與衰退并存的滯脹”以及物價穩(wěn)定與增長繁榮兼具的新經濟”都曾出現過。

　　從現狀變化看，次貸風波給美國經濟短期增長帶來了較大負面影響。2007年三季度至2008年一季度，美國季度經濟增長率分別為4.9％、0.6％和1％，次貸風波不僅通過惡化消費現金流、消費能力和消費意愿拖累了美國消費，還通過降低投資者投資能力、融資能力和投資意愿抑制了美國投資，美國經濟由此從復蘇階段進入放緩階段。短期內，美國經濟尚不能走出次貸陰影，在房地產市場持續(xù)萎靡，個人支出和企業(yè)支出出現疲軟，就業(yè)狀況大幅惡化，經濟信心持續(xù)削弱和通脹壓力不斷加大的背景下，美國經濟有陷入短期滯脹”的風險。預計2008年美國經濟增長率約為1.3％左右，并形成本輪經濟周期的階段性谷底。

　　從未來發(fā)展看，美國經濟將走出次貸陰影，進入一個復蘇周期。2009年至2011年，美國經濟增長勢頭將逐漸增強，2009年次貸風波的滯后影響還將小幅拖累實體經濟，2010年和2011年美國經濟有望加速復蘇。預計未來三年的美國經濟增長率約為1.5％、2.9％和3.7％左右。

　　如此判斷的原因在于：一方面，次貸風波把美國經濟拖入長期衰退階段”的可能性較小，由于美國消費文化由來已久，透支消費、信貸消費、抵押消費和超前消費的理念深入人心，美國消費者不會輕易改變消費習慣，因此美國消費長期萎靡的可能性較小，而具有易變性的投資放緩則很可能是造成短期GDP增幅下降的重要因素，影響力相對較小且本身波動較大的凈出口則不可能對美國長期經濟增長造成較大打擊。另一方面，雙擴張的政策搭配將刺激美國經濟增長，美聯(lián)儲自次貸風波爆發(fā)以來連續(xù)7次降息325個基點的擴張性貨幣政策和布什減稅的擴張性財政政策的政策效力將逐漸顯現并不斷增強，為美國經濟增長輸入動力。

　　2009年至2011年可能會干擾美國經濟增長趨勢的內部不利變數包括：一是雙赤字的失控，雙赤字問題一旦大幅惡化將帶來較大風險；二是政策趨向的大幅逆轉，減稅政策一旦由于美國總統(tǒng)更迭而突然中止將打擊美國經濟；三是金融動蕩的再次出現，一旦有類似于次貸風波的大幅動蕩在房市、股市或匯市爆發(fā)，美國經濟將受到難以預料的影響。由于2009年既是美國總統(tǒng)更迭后的第一個完整年度，又是檢驗美國經濟能否有力復蘇、美元能否見底反彈、信貸緊縮能否有效緩解的主要時段，所以2009年將是決定未來三年基調的關鍵一年。

　　我們判斷，2009～2011年，美國經濟將進入一個復蘇周期，平均增速約為2.7％，但內部不利變數的存在亦使得美國經濟增長有可能低于這一水平。

　?。ㄈ﹪H油價將維持震蕩向上走勢

　　從歷史趨勢看，近十年來，國際油價經歷了三次較大幅度的周期性上漲。第一階段是1999年至2001年，國際油價從1998年12月11日的9.16美元/桶一路攀升至2000年9月8日的32.32美元/桶，漲幅高達352.8％。第二階段是2002年至2006年，國際油價在四年內持續(xù)震蕩走高，從2002年1月25日的17.1美元/桶上漲至2006年8月11日的71.45美元/桶，增幅達417.8％。第三階段是2007年至今，在美元大幅貶值以及大量避險資金流入石油期貨的雙重推動下，國際油價從2007年1月18日的48.2美元/桶一路上漲，并于2008年第一個交易日首次突破100美元大關。

　　從現狀變化看，2008年下半年，國際油價仍將在高位運行，這主要基于四個方面原因：第一，市場投機炒作將繼續(xù)推高國際油價。由于次貸風波尚未完全平息，石油期貨投機交易依舊有利可圖，而越南等新興市場經濟體經濟的下行風險不斷加大，從新興市場經濟體流出的投機資金將繼續(xù)涌入石油期貨市場，國際市場油價將可能進一步走高。第二，由于美元匯率仍將處于弱勢，大多以美元標價的國際油價將繼續(xù)保持高位。第三，國際市場原油供求缺口繼續(xù)加大。一方面，全球原油需求依然旺盛，另一方面，歐佩克堅持認為國際投機是引起國際油價屢創(chuàng)新高的主要原因，多次拒絕增產壓價，致使國際市場原油供求缺口有所加大，推動國際油價不斷上漲。第四，包括伊拉克戰(zhàn)爭、伊朗核問題以及非洲產油國內亂在內的地緣政治局勢依然存在，市場對原油供應的擔憂加劇，恐慌情緒推動油價上漲。預計2008年國際油價將在100至160美元/桶區(qū)間高位震蕩。

　　從未來發(fā)展看，隨著美元的貶值見底以及次貸風波的趨向平息，油價迅速攀高的走勢有望在2009年得到一定程度的緩解，甚至可能出現短期內價格大幅回調的現象。但總體來看，隨著美聯(lián)儲大幅降息的政策效應逐步顯現，美國經濟和世界經濟增長的步伐亦將逐步加快，這將增加原油的需求，加劇原油供求失衡，從而推高油價。同時，擴張性政策所引發(fā)的新一輪全球流動性過剩，亦刺激國際油價在未來三年中繼續(xù)維持震蕩上揚的走勢，并進一步加劇國際通脹壓力。

　　我們判斷，2009～2011年，國際油價將維持在震蕩中向上的走勢，國際油價大幅下降的可能性較小。

　?。ㄋ模┐笞谏唐肥袌鰞r格將在小幅回調后繼續(xù)震蕩上行

　　過去30年來大宗商品價格運行軌跡發(fā)生了兩次重大變化。第一次是在1970年代初中期，依據世界市場上17種基本的經濟敏感商品價格編制的CRB指數從1960年代的100左右大幅躍升至200以上，升幅超過1倍，此后的30多年及至2006年，CRB指數一直以250為中軸上下波動。第二次是在最近的2006年，CRB指數從原來的運行上限300左右上升到2008年初的480，升幅達60％。自2002年開始的新一輪經濟增長周期以來，在供求因素、投機和美元貶值的共同推動下，國際大宗商品市場價格呈現出快速上漲的趨勢，無論是名義商品價格指數還是實際商品價格指數，都大幅偏離了以往的運行格局。特別是2006年以后，大宗商品價格遠遠超出過去30年形成的運行區(qū)間上限，使大宗商品價格的長期運行區(qū)間趨于上移，有可能形成一個新的價格運行平臺。雖然在快速上漲后存在一定的回調壓力，但是國際投機、需求旺盛以及弱勢美元等因素將致使大宗商品價格在2008年下半年繼續(xù)維持高位震蕩，而國際市場的流動性過剩將使大宗商品價格在2009年至2011年繼續(xù)保持震蕩向上的走勢。

　　在全球石油、有色金屬、農產品等大宗商品價格大幅上漲過程中，國際糧食價格的上漲走勢最為明顯。糧食生產的特殊性是引起國際市場糧食價格飛漲的主要原因之一。由于糧食生產周期性較長，且受限于耕地面積，糧食產量增速較慢，再加上近期自然災害較為頻繁，糧食產量止步不前；同時，全球人口迅猛增長致使糧食供應不能滿足需求，給糧價帶來了極大的上漲壓力，而全球生產資料價格的大幅走高進一步推動了糧價的升勢。2008年一季度，國際糧價繼續(xù)攀升并屢創(chuàng)新高，而一些國家更是引發(fā)了糧食供應危機，甚至引發(fā)了動亂。由于亞洲新興市場經濟體經濟下行和資產泡沫破裂風險不斷加大，預計國際投機資金將從新興市場經濟體流向大宗商品市場，尤其是糧食市場的可能性不斷加大，再加上供求缺口不斷擴大，國際糧價將在2009年至2011年間繼續(xù)震蕩上行。

　　我們判斷，2009～2011年，大宗商品市場價格將在小幅回調后繼續(xù)震蕩上行，而國際糧價大幅下降的可能性非常小。

　?。ㄎ澹┤虺掷m(xù)高通脹可能成為未來三年的關鍵詞

　　從歷史趨勢看，全球通脹率先增后減，呈現倒V”字型變化，近年來全球物價水平漸趨穩(wěn)定。1980年至2007年的 28年間，全球通脹率在3.50％至37.47％間波動，平均通脹率為13.28％。在此過程中，1992年全球通脹一度達到長期頂峰。

　　從現狀變化看，次貸風波加大了全球通脹壓力。首先，油價和其他商品價格循環(huán)上升，形成惡性互動，次貸風波及其引致的寬松貨幣政策導致美元貶值，油價飆升，由于用油成本高，可替代能源的需求與日俱增，進而引發(fā)了生物能源生產的高峰，增加了玉米、大豆等商品的市場需求，油價上升還增加了許多商品開采、生產和運輸的成本，進一步推高了其價格；其次，金融市場動蕩導致通脹預期不斷走高，歐美貨幣政策趨向寬松進一步加深了這種預期，伴隨著預期的自我實現”，全球通脹壓力不斷加大。2007年底和2008年初，美國月度CPI同比增幅大大高于美聯(lián)儲1.5％-2％的目標區(qū)間，月度PPI增幅創(chuàng)下27年來的新高；歐元區(qū)的通脹指標也大幅超出2％的警戒區(qū)間；而印度、巴西和俄羅斯等新興市場經濟體也面臨著較大的通脹壓力。預計2008年全球通脹率將上升至4.7％左右，其中發(fā)達國家通脹率上升至2.59％左右，發(fā)展中國家通脹率上升至7.37％左右。

　　從未來發(fā)展看，2009年至2011年的全球通脹壓力依舊較大，2009年的通脹壓力主要源自國際商品價格上漲和歐美寬松貨幣政策，2010年和2011年的通脹壓力則主要源自國際商品價格持續(xù)上漲、經濟復蘇帶來的總需求擴張以及全球流動性過剩的總體加劇，但從絕對水平看，未來三年的全球通脹率可能將略低于2008年的階段性高點，預計均為4.5%左右。

　　我們判斷，2009～2011年，全球通脹壓力依舊較大，平均水平約為4.5％，其中新興市場經濟體的通脹風險尤其不容忽視，但總體而言，全球通脹失控的可能性較小。

　?。┤蜇泿耪邔⒅鸩接蓪捤赊D向緊縮

　　從歷史趨勢看，歐美貨幣政策具有一定同步性，并與經濟周期具有較高相關性。自1998年12月至2008年5月，美國基準利率在1％至6.5％間波動，期間經歷2輪升息和2輪降息；歐元區(qū)基準利率在2％至4.75％間波動，期間經歷2輪降息和2輪升息；英國基準利率在3.75％至6％間波動，期間經歷4輪降息和3輪升息。截至2008年6月1日，美國、歐元區(qū)和英國的基準利率分別為2％、4％和5％。

　　從未來發(fā)展看，在全球通脹壓力加大的背景下，全球貨幣政策將逐步由寬松轉向緊縮，金融監(jiān)管的創(chuàng)新與合作力度將進一步增強。2008年6月，越南央行在惡性通脹爆發(fā)后已經緊急升息200個基點，俄羅斯央行和印度央行也分別升息25個基點。2008年下半年至2011年，美聯(lián)儲、歐洲央行、英國央行和日本央行也將陸續(xù)進入升息周期，歐洲央行很可能成為首先進入升息周期的主要央行，其最快可能于2008年三季度邁出升息步伐，預計美聯(lián)儲進入升息周期的時點約為2009年一季度左右。英國央行和日本央行進入升息周期的時點約為2009年下半年左右。該輪升息周期可能會持續(xù)到2011年左右，只要期間世界經濟不出現嚴重衰退，各主要央行就不太可能再次大幅降低基準利率。

　　我們判斷，2009～2011年，由于通脹壓力較大，全球貨幣政策將逐步由寬松轉向緊縮，期間貨幣政策再次轉向寬松的可能性較小。

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　　從歷史趨勢看，全球金融深化不斷向縱深發(fā)展。2003年至2007年，包括股票、債券、銀行資產和金融衍生產品在內全球金融資產總量從257.73萬億美元上升至717.04萬億美元，累計增幅為178.2％；同期世界名義GDP從36.93萬億美元上升至54.31萬億美元，累計增幅為47.1％；代表金融資產總量與世界名義GDP比值的金融深化指標則從7上升至13.2。金融資產規(guī)模擴張速度大大快于實體經濟增長，金融深化不斷向縱深發(fā)展。

　　從現狀變化看，次貸風波帶來了較大的金融抑制效應。國際金融市場的資金融通作用有所削弱，金融創(chuàng)新的風險規(guī)避作用出現模糊，金融深化的經濟促進作用未能彰顯。預計金融深化步伐將在2008年小幅放慢，金融深化指標將小幅上升至15左右。

　　從未來發(fā)展看，次貸風波的短期金融抑制作用將不會長期延續(xù)。2009年至2011年，全球金融市場規(guī)模將持續(xù)擴大，2009年次貸風波的殘余影響將小幅拖累金融深化，而2010年和2011年伴隨著金融創(chuàng)新的重新加速，全球金融深化有望更快發(fā)展。未來三年，全球金融深化指標可能將逐年突破17、21和25。與此同時，未來國際金融市場的不確定性將有所加大：國際貨幣體系初步紊亂難以迅速平息，外匯市場、股票市場和債券市場波動加劇。國際資本流動將更趨頻繁，由于美國經濟進入復蘇周期，歐美央行相繼進入升息周期，全球大宗商品價格震蕩上行，而與此同時新興市場的金融風險相對較大，所以國際資金有可能在大幅流入之后再度大幅流出新興市場。此外，各國利差、各種匯率以及大宗商品價格的較大波動性將使投機活動更趨頻繁，給國際金融秩序形成較大沖擊。

　　我們判斷，2009～2011年，全球金融深化步伐將加快，金融市場規(guī)模將不斷擴大，但金融深化過程中不可避免的金融風險將給金融監(jiān)管帶來更大挑戰(zhàn)。未來三年會否出現類似次貸風波的金融動蕩取決于金融監(jiān)管對金融風險的控制效果。

　?。ㄗⅲ罕緢蟾鎯H代表個人觀點，與所在機構無關）

　?。ū菊n題報告有刪節(jié)，詳見中國證券網http://www.cnstock.com）

　　世界經濟金融主要指標（2004-2011年）

　　注：表中陰影部分為預測數據。

　　資料來源：Bloomberg，IMF，BIS，WorldBank，城市金融研究所宏觀經濟金融數據庫（ICBC）

來源：上海證券報